Για σχεδόν δεκαπέντε χρόνια οι κυβερνήσεις του ανεπτυγμένου κόσμου έμαθαν ένα πολύ βολικό μάθημα: Όταν υπάρχει πρόβλημα, δανείσου.
Από τον Αργώ | Συντακτική ομάδα Greece2Day
Χρηματοπιστωτική κρίση; Δανείσου.
Πανδημία; Δανείσου.
Ενεργειακή κρίση; Δανείσου.
Πόλεμος; Δανείσου.
Πράσινη μετάβαση; Δανείσου.
Άμυνα; Δανείσου.
Και για μεγάλο μέρος αυτής της περιόδου η στρατηγική λειτουργούσε.
Τα επιτόκια ήταν μηδενικά ή ακόμη και αρνητικά. Οι κεντρικές τράπεζες αγόραζαν τεράστιες ποσότητες κρατικών ομολόγων. Οι κυβερνήσεις μπορούσαν να αυξάνουν το χρέος χωρίς να βλέπουν άμεσα τον λογαριασμό στον προϋπολογισμό.
Το χρέος αυξανόταν. Αλλά οι τόκοι παρέμεναν διαχειρίσιμοι. Αυτή η εποχή τελείωσε.
Και αυτό ήταν ουσιαστικά το μήνυμα που έστειλε στις 7 Οκτωβρίου η επικεφαλής του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου, Kristalina Georgieva. Οι κυβερνήσεις, είπε, πρέπει να αρχίσουν να περιορίζουν τα ελλείμματα και να δημιουργούν ξανά δημοσιονομικά περιθώρια.
Όχι επειδή το ΔΝΤ ανακάλυψε ξαφνικά το δημόσιο χρέος. Αλλά επειδή άλλαξε ο σημαντικότερος αριθμός στην εξίσωση: το επιτόκιο.
Το δημόσιο χρέος πλησιάζει το 100% του παγκόσμιου ΑΕΠ
Το μέγεθος του προβλήματος είναι εντυπωσιακό. Το παγκόσμιο δημόσιο χρέος βρίσκεται πλέον στα υψηλότερα επίπεδα μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο και, σύμφωνα με το ΔΝΤ, βρίσκεται σε τροχιά να ξεπεράσει το 100% του παγκόσμιου ΑΕΠ μέσα στην επόμενη δεκαετία.
Αλλά ο αριθμός αυτός από μόνος του δεν εξηγεί το πρόβλημα. Το πραγματικό ζήτημα δεν είναι απλώς πόσο χρωστάς. Είναι πόσο πληρώνεις για να συνεχίσεις να χρωστάς. Και εκεί η εικόνα έχει αλλάξει δραματικά.
Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων στις μεγαλύτερες οικονομίες βρίσκονται στα υψηλότερα επίπεδα πολλών ετών. Στις Ηνωμένες Πολιτείες, στη Γερμανία και στην Ιαπωνία τα δεκαετή κρατικά επιτόκια έχουν επιστρέψει σε επίπεδα που οι κυβερνήσεις είχαν σχεδόν ξεχάσει.
Στις ΗΠΑ, το τριακονταετές ομόλογο έφθασε αυτή την εβδομάδα πάνω από το 5,7%. Στη Γαλλία, η απόδοση του δεκαετούς έχει πλησιάσει το 5%. Και η αύξηση των επιτοκίων μεταφέρεται σταδιακά στον πραγματικό λογαριασμό των κρατικών προϋπολογισμών.
Το πρόβλημα δεν εμφανίζεται την ημέρα που ανεβαίνουν τα επιτόκια
Εδώ υπάρχει μια σημαντική παρεξήγηση. Εάν ένα κράτος έχει εκδώσει ένα δεκαετές ομόλογο €100 δισ. με επιτόκιο 1%, δεν αρχίζει ξαφνικά να πληρώνει 5% επειδή οι σημερινές αποδόσεις ανέβηκαν στο 5%. Συνεχίζει να πληρώνει το 1% μέχρι τη λήξη του. Το πρόβλημα εμφανίζεται όταν πρέπει να αναχρηματοδοτήσει το χρέος.
Ας πάρουμε ένα απλό παράδειγμα. Ένα κράτος έχει €100 δισ. χρέους με επιτόκιο 1%.
Ετήσιος τόκος: €1 δισ. Το ομόλογο λήγει. Το κράτος δεν έχει €100 δισ. για να το αποπληρώσει. Άρα εκδίδει νέο ομόλογο. Εάν όμως τώρα η αγορά απαιτεί 5%, ο ετήσιος τόκος γίνεται: €5 δισ.
Το χρέος δεν αυξήθηκε ούτε κατά ένα ευρώ. Αλλά ο ετήσιος λογαριασμός αυξήθηκε κατά €4 δισ.
Αυτό είναι το πρόβλημα που αρχίζει να εμφανίζεται στους κρατικούς προϋπολογισμούς.
Από 2% σε σχεδόν 3% του ΑΕΠ μόνο για τόκους
Το ΔΝΤ επισημαίνει μια εντυπωσιακή εξέλιξη. Μέσα σε μόλις τρία χρόνια οι παγκόσμιες πληρωμές τόκων των κυβερνήσεων αυξήθηκαν από περίπου 2% του ΑΕΠ σε σχεδόν 3% του ΑΕΠ. Μία ποσοστιαία μονάδα μπορεί να φαίνεται μικρή. Σε παγκόσμια κλίμακα όμως αντιστοιχεί σε τρισεκατομμύρια δολάρια.
Και κάθε δολάριο που πηγαίνει στους τόκους δεν μπορεί να πάει στην παιδεία, στην υγεία, στις υποδομές, στην άμυνα, στις συντάξεις ή σε φορολογικές μειώσεις. Αυτό είναι το πραγματικό κόστος του χρέους. Όχι το απόθεμά του.
Αλλά η σταδιακή μεταφορά πόρων από τις πολιτικές επιλογές του κράτους στην εξυπηρέτηση παλαιότερων υποχρεώσεων.
Η «σκάλα που δεν οδηγεί στον παράδεισο»
Η Georgieva έχει χρησιμοποιήσει μια εξαιρετικά εύστοχη περιγραφή για το τι συνέβη τα τελευταία χρόνια. "Stairway-not-to-heaven". Μια σκάλα που δεν οδηγεί στον παράδεισο. Η λογική είναι απλή. Έρχεται μια κρίση. Το χρέος ανεβαίνει απότομα. Η κρίση περνά. Αλλά το χρέος δεν επιστρέφει εκεί που ήταν. Έρχεται η επόμενη κρίση. Το χρέος ανεβαίνει ξανά. Και πάλι δεν μειώνεται. Μετά η επόμενη. Και η επόμενη.
Έτσι κάθε σοκ δημιουργεί ένα νέο σκαλοπάτι. Πανδημία. Ενεργειακή κρίση. Ουκρανία. Μέση Ανατολή. Και κάθε φορά η αφετηρία είναι υψηλότερη από πριν.
Το κράτος έμαθε να αντιμετωπίζει κάθε πρόβλημα με επιδότηση
Η περίοδος των εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων άλλαξε και την ίδια την πολιτική. Οι κυβερνήσεις συνήθισαν να απαντούν στις κρίσεις με δημοσιονομική παρέμβαση.
Αυξάνεται η τιμή του ρεύματος; Επίδομα.
Αυξάνεται το φυσικό αέριο; Επιδότηση.
Κλείνει η οικονομία λόγω πανδημίας; Κρατική στήριξη επιχειρήσεων και εργαζομένων.
Αυξάνονται τα επιτόκια των στεγαστικών δανείων; Νέο πρόγραμμα βοήθειας.
Η λογική δεν ήταν πάντοτε λανθασμένη. Στην πανδημία, για παράδειγμα, χωρίς κρατική παρέμβαση εκατομμύρια επιχειρήσεις και θέσεις εργασίας θα μπορούσαν να είχαν εξαφανιστεί.
Το πρόβλημα είναι διαφορετικό. Οι προσωρινές παρεμβάσεις έχουν την τάση να δημιουργούν μόνιμες πολιτικές προσδοκίες. Οι πολίτες μαθαίνουν ότι σε κάθε μεγάλο οικονομικό σοκ το κράτος θα απορροφήσει μέρος της ζημιάς.
Και οι κυβερνήσεις μαθαίνουν ότι το πολιτικό κόστος του δανεισμού είναι μικρότερο από το πολιτικό κόστος της άρνησης μιας παροχής. Μέχρι να εμφανιστεί ο λογαριασμός.
Και τώρα εμφανίζεται
Η μεγάλη αλλαγή είναι ότι το κόστος του δανεισμού αυξήθηκε ακριβώς τη στιγμή που οι ανάγκες των κυβερνήσεων αυξάνονται επίσης. Η Ευρώπη χρειάζεται περισσότερες αμυντικές δαπάνες. Χρειάζεται επενδύσεις στην ενέργεια. Χρειάζεται την πράσινη μετάβαση. Χρειάζεται περισσότερες ψηφιακές υποδομές. Οι κοινωνίες γερνούν. Οι συνταξιοδοτικές δαπάνες αυξάνονται. Οι δαπάνες υγείας αυξάνονται.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες έχουν τεράστια δημοσιονομικά ελλείμματα ακόμη και χωρίς ύφεση. Η Ιαπωνία έχει εξαιρετικά υψηλό δημόσιο χρέος. Η Γαλλία βρίσκεται κοντά στο 120% του ΑΕΠ. Και όλα αυτά συμβαίνουν ενώ ο κόσμος μπαίνει σε περίοδο υψηλότερων γεωπολιτικών δαπανών.
Το νέο κόστος: άμυνα
Για δεκαετίες πολλές ευρωπαϊκές κυβερνήσεις μπορούσαν να περιορίζουν τις στρατιωτικές δαπάνες. Αυτό δημιούργησε έναν τεράστιο δημοσιονομικό χώρο.
Η μεταψυχροπολεμική Ευρώπη μπορούσε να διαθέτει μεγαλύτερο ποσοστό των εσόδων της σε κοινωνικό κράτος επειδή η αμερικανική ομπρέλα ασφαλείας μείωνε την ανάγκη για μεγάλους αμυντικούς προϋπολογισμούς.
Αυτό αλλάζει. Η Ευρώπη πρέπει τώρα να χρηματοδοτήσει ταυτόχρονα κοινωνικό κράτος, ενέργεια, υποδομές και επανεξοπλισμό. Το πρόβλημα είναι ότι δεν υπάρχει ένα ξεχωριστό ταμείο για καθένα από αυτά.
Υπάρχει ένας κρατικός προϋπολογισμός.
Η αριθμητική δεν ενδιαφέρεται για την πολιτική
Ας υποθέσουμε ότι μια κυβέρνηση εισπράττει €100. Δαπανά €105 για όλες τις λειτουργίες της. Και άλλα €5 για τόκους. Το συνολικό έλλειμμα είναι €10. Την επόμενη χρονιά, λόγω της αναχρηματοδότησης του χρέους, οι τόκοι ανεβαίνουν από €5 σε €8.
Εάν δεν αλλάξει τίποτα άλλο το έλλειμμα γίνεται €13.
Άρα η κυβέρνηση έχει τέσσερις βασικές επιλογές.
- Να αυξήσει φόρους.
- Να μειώσει δαπάνες.
- Να αυξήσει την οικονομική ανάπτυξη.
- Ή να δανειστεί ακόμη περισσότερο.
Η τέταρτη επιλογή είναι πολιτικά η ευκολότερη. Αλλά όταν το επιτόκιο ανεβαίνει, γίνεται οικονομικά η ακριβότερη.
Η ανάπτυξη δεν αρκεί πάντα
Για πολλά χρόνια υπήρχε μια σχετικά αισιόδοξη οικονομική εξίσωση. Εάν το ονομαστικό ΑΕΠ αυξάνεται ταχύτερα από το επιτόκιο του χρέους, ένα κράτος μπορεί να σταθεροποιήσει ή ακόμη και να μειώσει τον λόγο χρέους προς ΑΕΠ χωρίς τεράστια πρωτογενή πλεονάσματα.
Αυτό ήταν ιδιαίτερα σημαντικό στην εποχή των μηδενικών επιτοκίων. Τώρα όμως η σχέση αλλάζει. Τα πραγματικά επιτόκια έχουν αυξηθεί. Η ανάπτυξη στις περισσότερες ανεπτυγμένες οικονομίες παραμένει σχετικά χαμηλή.
Άρα η περίφημη διαφορά μεταξύ πραγματικού επιτοκίου και πραγματικής ανάπτυξης γίνεται λιγότερο ευνοϊκή.
Το ΔΝΤ το λέει καθαρά: για να λυθεί πλέον το δημοσιονομικό πρόβλημα μόνο μέσω ανάπτυξης θα απαιτούνταν μεγάλες και διατηρήσιμες αυξήσεις της παραγωγικότητας και του ΑΕΠ.
Αυτό δεν είναι αδύνατο. Αλλά δεν αποτελεί σχέδιο πάνω στο οποίο μπορείς να βασίσεις έναν προϋπολογισμό.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες είναι ίσως το μεγαλύτερο πείραμα
Η Αμερική έχει ένα μοναδικό πλεονέκτημα. Εκδίδει το σημαντικότερο αποθεματικό νόμισμα του κόσμου. Τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα αποτελούν τη βάση τεράστιου μέρους του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος. Αυτό επιτρέπει στην Ουάσιγκτον να δανείζεται σε κλίμακα που για άλλες χώρες θα ήταν πολύ δυσκολότερη.
Αλλά ακόμη και αυτή η προνομιακή θέση έχει κόστος. Οι ΗΠΑ χρειάζονται τεράστιες ετήσιες εκδόσεις χρέους. Και όσο αυξάνεται το επιτόκιο τόσο μεγαλύτερο μέρος των φορολογικών εσόδων καταναλώνεται από τόκους.
Υπάρχει μάλιστα ένα ακόμη πρόβλημα. Το αμερικανικό Δημόσιο έχει αυξήσει την εξάρτησή του από βραχυπρόθεσμο δανεισμό. Αυτό μειώνει προσωρινά το κόστος σε ορισμένες συνθήκες. Αλλά σημαίνει ότι πολύ μεγαλύτερο μέρος του χρέους πρέπει να αναχρηματοδοτείται συνεχώς.
Σύμφωνα με το ΔΝΤ, οι ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες του αμερικανικού Δημοσίου μπορούν να πλησιάζουν το 40% του ΑΕΠ. Αυτό κάνει τον προϋπολογισμό πολύ πιο ευαίσθητο στις μεταβολές των επιτοκίων.
Η Γαλλία δείχνει τι συμβαίνει όταν η αγορά αρχίζει να ανησυχεί
Η Γαλλία αποτελεί ίσως το καλύτερο ευρωπαϊκό παράδειγμα. Για πολλά χρόνια μπορούσε να διατηρεί μεγάλα ελλείμματα χωρίς ιδιαίτερη πίεση από τις αγορές. Τώρα τα πράγματα αλλάζουν. Το δημόσιο χρέος βρίσκεται κοντά στο 120% του ΑΕΠ. Το έλλειμμα παραμένει μεγάλο. Η πολιτική αβεβαιότητα αυξάνεται ενόψει των προεδρικών εκλογών.
Και οι επενδυτές ζητούν μεγαλύτερη απόδοση για να κρατούν γαλλικά ομόλογα.
Το αποτέλεσμα είναι πολιτικά εντυπωσιακό. Η Marine Le Pen μιλά πλέον για €140 δισ. δημοσιονομικής προσαρμογής. Οι κεντρώοι μιλούν για περικοπές. Η Κεντρική Τράπεζα της Γαλλίας προειδοποιεί για το κόστος των τόκων. Και η δημοσιονομική πολιτική έχει μετατραπεί σε ένα από τα βασικά ζητήματα των προεδρικών εκλογών.
Η αγορά ομολόγων έχει μπει στην προεκλογική εκστρατεία χωρίς να κατεβάσει υποψήφιο.
Αλλά υπάρχει ένα ακόμη μεγαλύτερο πρόβλημα
Τι συμβαίνει εάν οι κυβερνήσεις δεν θέλουν να κάνουν δημοσιονομική προσαρμογή; Εδώ εμφανίζεται ένας όρος που το ΔΝΤ αντιμετωπίζει πλέον πολύ σοβαρά: δημοσιονομική κυριαρχία επί της νομισματικής πολιτικής.
Η έννοια ακούγεται περίπλοκη. Η λογική είναι απλή. Ένα κράτος έχει πολύ μεγάλο χρέος. Τα επιτόκια ανεβαίνουν. Η εξυπηρέτηση του χρέους γίνεται όλο και ακριβότερη. Η κυβέρνηση αρχίζει να πιέζει την κεντρική τράπεζα: μην αυξάνεις άλλο τα επιτόκια ή μείωσέ τα ή αγόρασε τα ομόλογά μας.
Τότε η κεντρική τράπεζα βρίσκεται μπροστά σε σύγκρουση. Εάν τα επιτόκια πρέπει να παραμείνουν υψηλά για να περιοριστεί ο πληθωρισμός αλλά το κράτος δεν αντέχει το κόστος τους, ποιον στόχο θα υπηρετήσει;
Τη σταθερότητα των τιμών; Ή τη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους;
Αυτό είναι το πραγματικό «κόκκινο φως»
Η Georgieva έχει προειδοποιήσει ότι οι κεντρικές τράπεζες πρέπει να διατηρήσουν την ανεξαρτησία τους. Γιατί εάν οι αγορές αρχίσουν να πιστεύουν ότι η νομισματική πολιτική θα καθορίζεται από τις ανάγκες του κρατικού προϋπολογισμού, μπορεί να συμβεί κάτι πολύ επικίνδυνο.
Οι επενδυτές θα απαιτούν ακόμη μεγαλύτερες αποδόσεις. Γιατί θα φοβούνται ότι το κράτος θα επιχειρήσει να μειώσει το πραγματικό βάρος του χρέους μέσω υψηλότερου πληθωρισμού.
Άρα η προσπάθεια να κρατηθούν τεχνητά χαμηλά τα επιτόκια μπορεί τελικά να οδηγήσει σε: ακόμη υψηλότερα μακροπρόθεσμα επιτόκια.
Και μετά ήρθε το πετρέλαιο
Σαν να μην ήταν αρκετή η δημοσιονομική εξίσωση, ο πόλεμος στη Μέση Ανατολή πρόσθεσε ένα δεύτερο πρόβλημα. Την ενέργεια. Το Brent βρίσκεται ξανά περίπου στα $100 το βαρέλι. Η ακριβότερη ενέργεια λειτουργεί ταυτόχρονα προς δύο κατευθύνσεις. Μειώνει την ανάπτυξη και αυξάνει τον πληθωρισμό.
Αυτό είναι ένας από τους χειρότερους δυνατούς συνδυασμούς για μια υπερχρεωμένη οικονομία. Εάν η ανάπτυξη μειωθεί, τα φορολογικά έσοδα πιέζονται. Εάν ο πληθωρισμός αυξηθεί, η κεντρική τράπεζα δεν μπορεί εύκολα να μειώσει τα επιτόκια.
Άρα η κυβέρνηση μπορεί να βρεθεί με χαμηλότερα έσοδα, υψηλότερες κοινωνικές ανάγκες και ακριβότερο χρέος.
Και η τεχνητή νοημοσύνη μπαίνει στην εξίσωση
Η Georgieva πρόσθεσε έναν τρίτο παράγοντα. Την τεχνητή νοημοσύνη. Εδώ όμως η εικόνα είναι διαφορετική. Η AI μπορεί να αποτελέσει τεράστια θετική δύναμη για την παραγωγικότητα. Το ΔΝΤ εκτιμά ότι, εάν αξιοποιηθεί σωστά, θα μπορούσε να προσθέσει περίπου μισή ποσοστιαία μονάδα στην παγκόσμια ετήσια ανάπτυξη.
Αυτό θα ήταν εξαιρετικά σημαντικό. Υψηλότερη παραγωγικότητα σημαίνει υψηλότερο ΑΕΠ, μεγαλύτερα φορολογικά έσοδα, και ευκολότερη εξυπηρέτηση του χρέους.
Υπάρχει όμως και η άλλη πλευρά. Η τεράστια επενδυτική έκρηξη σε κέντρα δεδομένων, ηλεκτρική ενέργεια, τσιπ και υποδομές αυξάνει τη ζήτηση για κεφάλαια. Ταυτόχρονα μπορεί να δημιουργήσει μεγάλες ανακατατάξεις στην αγορά εργασίας και μεγαλύτερη ανισότητα.
Και εάν οι κυβερνήσεις χρειαστεί να χρηματοδοτήσουν μεγάλα προγράμματα επανεκπαίδευσης ή κοινωνικής προστασίας, οι δημοσιονομικές ανάγκες αυξάνονται ξανά.
Ο μεγάλος ανταγωνισμός για τα χρήματα
Και εδώ ίσως βρίσκεται ένα από τα πιο υποτιμημένα προβλήματα της επόμενης δεκαετίας.
Πολλοί θέλουν να δανειστούν. Οι ΗΠΑ θέλουν να χρηματοδοτήσουν τεράστια ελλείμματα. Η Ευρώπη θέλει να χρηματοδοτήσει άμυνα και ενεργειακή μετάβαση. Οι επιχειρήσεις τεχνητής νοημοσύνης χρειάζονται εκατοντάδες δισεκατομμύρια για υποδομές. Οι αναδυόμενες οικονομίες χρειάζονται επενδύσεις. Οι κυβερνήσεις θέλουν υποδομές.
Αλλά οι αποταμιεύσεις του κόσμου δεν είναι απεριόριστες. Όσο περισσότεροι ανταγωνίζονται για το ίδιο κεφάλαιο, τόσο υψηλότερη απόδοση μπορεί να απαιτούν οι επενδυτές.
Με απλά λόγια: ο κόσμος μπορεί να μπαίνει σε έναν πόλεμο για το διαθέσιμο κεφάλαιο.
Και οι κυβερνήσεις δεν θα τον κερδίζουν πλέον αυτόματα.
Τι σημαίνει λοιπόν «μειώστε τις δαπάνες»;
Εδώ χρειάζεται μια σημαντική διευκρίνιση. Το ΔΝΤ δεν λέει ότι όλες οι δημόσιες δαπάνες είναι κακές. Έχει αρχίσει να δίνει μεγαλύτερη έμφαση στην ποιότητα των δαπανών. Ένα ευρώ που δαπανάται σε μια παραγωγική υποδομή που αυξάνει το μελλοντικό ΑΕΠ δεν είναι οικονομικά ίδιο με ένα ευρώ μόνιμης κατανάλωσης χωρίς αντίστοιχη αύξηση παραγωγικότητας.
Το ίδιο ισχύει για την εκπαίδευση, την έρευνα, τις ψηφιακές υποδομές, την ενέργεια, τις μεταφορές.
Άρα το πραγματικό μήνυμα δεν είναι απλώς κόψτε. Είναι περισσότερο "επιλέξτε". Και αυτό είναι πολιτικά πολύ δυσκολότερο.
Γιατί η εποχή του «και αυτό και εκείνο» τελειώνει
Οι κυβερνήσεις αγαπούν τις πολιτικές στις οποίες όλοι κερδίζουν. Μειώνουμε φόρους. Αυξάνουμε κοινωνικές δαπάνες. Αυξάνουμε άμυνα. Αυξάνουμε επενδύσεις. Δεν πειράζουμε συντάξεις. Και δανειζόμαστε τη διαφορά.
Σε περιβάλλον μηδενικών επιτοκίων αυτό μπορούσε να λειτουργήσει για πολύ καιρό. Σε περιβάλλον επιτοκίων 4%, 5% ή 6%, πολύ λιγότερο. Και εδώ βρίσκεται ίσως η πραγματική πολιτική αλλαγή της επόμενης περιόδου.
Οι κυβερνήσεις θα πρέπει ξανά να απαντούν στην παλιά ερώτηση της οικονομίας: εάν δώσεις περισσότερα εδώ, από πού θα τα πάρεις;
Δεν σημαίνει ότι έρχεται νέα παγκόσμια λιτότητα Αυτό θα ήταν υπερβολικό συμπέρασμα. Οι χώρες δεν βρίσκονται όλες στην ίδια κατάσταση. Μια οικονομία με χαμηλό χρέος, υψηλή ανάπτυξη και ισχυρά φορολογικά έσοδα έχει πολύ μεγαλύτερο περιθώριο.
Μια χώρα με υψηλό χρέος αλλά μεγάλη μέση διάρκεια ωρίμανσης μπορεί να έχει χρόνο να προσαρμοστεί. Μια χώρα που δανείζεται στο δικό της νόμισμα βρίσκεται σε διαφορετική θέση από μια χώρα που δανείζεται σε ξένο νόμισμα. Και μια οικονομία με αξιόπιστους θεσμούς μπορεί να διατηρεί υψηλότερο χρέος από μια οικονομία που οι επενδυτές δεν εμπιστεύονται.
Γι’ αυτό το 100% του ΑΕΠ δεν είναι κάποια μαγική κόκκινη γραμμή. Δεν υπάρχει ένας αριθμός πάνω από τον οποίο ένα κράτος χρεοκοπεί.
Το πρόβλημα είναι η κατεύθυνση
Χρέος 100% του ΑΕΠ που μειώνεται μπορεί να είναι λιγότερο επικίνδυνο από χρέος 70% που αυξάνεται γρήγορα. Έλλειμμα 3% σε οικονομία που αναπτύσσεται 5% δεν είναι το ίδιο με έλλειμμα 5% σε οικονομία που αναπτύσσεται 1%. Και επιτόκιο 5% με ονομαστική ανάπτυξη 7% δεν είναι το ίδιο με επιτόκιο 5% με ανάπτυξη 2%.
Οι αγορές δεν κοιτάζουν μόνο το σημερινό χρέος. Κοιτάζουν την τροχιά. Και αυτή είναι ακριβώς η ανησυχία του ΔΝΤ. Σε πολλές μεγάλες οικονομίες η τροχιά δεν δείχνει ακόμη σταθεροποίηση.
Η επόμενη κρίση είναι το πραγματικό πρόβλημα
Υπάρχει όμως ένα ακόμη βαθύτερο ζήτημα. Τι θα συμβεί όταν έρθει η επόμενη μεγάλη ύφεση; Στην πανδημία οι κυβερνήσεις μπορούσαν να δαπανήσουν τεράστια ποσά επειδή τα επιτόκια ήταν εξαιρετικά χαμηλά.
Οι κεντρικές τράπεζες μπορούσαν να μειώσουν επιτόκια και να αγοράσουν ομόλογα. Σήμερα η αφετηρία είναι διαφορετική. Το χρέος είναι υψηλότερο. Οι τόκοι είναι υψηλότεροι. Ο πληθωρισμός δεν έχει εξαφανιστεί. Και οι κεντρικές τράπεζες έχουν πολύ λιγότερη ελευθερία κινήσεων.
Αυτό είναι που το ΔΝΤ αποκαλεί περιορισμένο δημοσιονομικό χώρο. Και είναι ίσως το σημαντικότερο επιχείρημα υπέρ της προσαρμογής τώρα. Όχι επειδή υπάρχει απαραίτητα κρίση σήμερα. Αλλά επειδή κάποια στιγμή θα υπάρξει άλλη.
Η προειδοποίηση του ΔΝΤ είναι τελικά πολύ απλή
Η παγκόσμια οικονομία δεν βρίσκεται σήμερα στο 2010. Ούτε στο 2015. Ούτε στο 2020. Οι κυβερνήσεις δεν μπορούν πλέον να θεωρούν δεδομένο ότι τα επιτόκια θα επιστρέψουν στο μηδέν, οι κεντρικές τράπεζες θα αγοράζουν συνεχώς το χρέος τους και οι αγορές θα χρηματοδοτούν οποιοδήποτε έλλειμμα σχεδόν χωρίς κόστος.
Αυτό δεν σημαίνει ότι πρέπει να σταματήσουν να δανείζονται. Σημαίνει ότι πρέπει ξανά να αποδεικνύουν γιατί δανείζονται και πώς θα πληρώσουν.
Και ίσως αυτό είναι το μεγαλύτερο πολιτικό σοκ της νέας εποχής. Για δεκαπέντε χρόνια οι κυβερνήσεις έμαθαν ότι σχεδόν κάθε δύσκολη πολιτική επιλογή μπορούσε να μεταφερθεί στο μέλλον μέσω του δημόσιου χρέους.
Τώρα το μέλλον άρχισε να στέλνει τον λογαριασμό. Και ο λογαριασμός έχει τη μορφή ενός αριθμού που οι πολιτικοί είχαν σχεδόν ξεχάσει: του επιτοκίου.
Add comment
Comments