Η Ρουμανία δίνει μάθημα στην Ελλάδα: Όταν η πολιτική κρίση αρχίζει να απειλεί την επενδυτική βαθμίδα

Τι φοβάται ένας οίκος αξιολόγησης;

Ένας οίκος πιστοληπτικής αξιολόγησης δεν βαθμολογεί εάν του αρέσει ή όχι μια κυβέρνηση. Προσπαθεί να αξιολογήσει την ικανότητα και την προθυμία ενός κράτους να εξυπηρετεί κανονικά τις οικονομικές του υποχρεώσεις. Για τον σκοπό αυτό εξετάζει, μεταξύ άλλων:

• το δημόσιο χρέος,
• το δημοσιονομικό έλλειμμα,
• την οικονομική ανάπτυξη,
• τις δαπάνες τόκων,
• την εξωτερική θέση της χώρας,
• την ποιότητα των θεσμών,
• τη σταθερότητα της οικονομικής πολιτικής,
• και την ικανότητα της κυβέρνησης να εφαρμόσει όσα έχει δεσμευθεί ότι θα κάνει.

Εδώ ακριβώς η πολιτική αστάθεια μετατρέπεται σε πιστωτικό κίνδυνο. Όχι επειδή μια χώρα χωρίς κυβέρνηση παύει αυτομάτως να πληρώνει τα ομόλογά της. Αλλά επειδή αυξάνεται η αβεβαιότητα γύρω από την οικονομική πολιτική των επόμενων ετών.

Γιατί η επενδυτική βαθμίδα έχει τόσο μεγάλη σημασία;

Η διάκριση ανάμεσα στην επενδυτική και στη μη επενδυτική βαθμίδα μπορεί να φαίνεται σαν τεχνικό ζήτημα. Δεν είναι. Πολλά μεγάλα επενδυτικά κεφάλαια λειτουργούν με αυστηρούς κανόνες σχετικά με το είδος των ομολόγων που επιτρέπεται να κατέχουν. Συνταξιοδοτικά ταμεία.
Ασφαλιστικές εταιρείες. Αμοιβαία κεφάλαια. Θεσμικά χαρτοφυλάκια.

Ορισμένα από αυτά μπορούν να επενδύουν μόνο ή κυρίως σε τίτλους επενδυτικής βαθμίδας. Εάν ένα κρατικό ομόλογο υποβαθμιστεί κάτω από αυτό το όριο, μέρος των επενδυτών μπορεί να χρειαστεί να μειώσει ή να εκκαθαρίσει τις θέσεις του.

Όχι επειδή ξαφνικά θεωρεί ότι η χώρα θα χρεοκοπήσει. Αλλά επειδή οι κανονισμοί του χαρτοφυλακίου δεν του επιτρέπουν πλέον να κρατά τον τίτλο.

Έτσι μια υποβάθμιση μπορεί να προκαλέσει ακριβότερο νέο δανεισμό. Και αυτό ακριβώς θέλει να αποφύγει η Ρουμανία.

Η αγορά δεν περιμένει πάντα την υποβάθμιση

Υπάρχει όμως ένα ακόμη σημαντικό στοιχείο. Οι χρηματοπιστωτικές αγορές δεν περιμένουν συνήθως τον οίκο αξιολόγησης για να αποφασίσουν τι πιστεύουν. Εάν οι επενδυτές θεωρούν ότι αυξάνεται η πιθανότητα υποβάθμισης, μπορούν να αρχίσουν να πουλούν νωρίτερα.

Έτσι το κόστος δανεισμού αυξάνεται πριν ακόμη αλλάξει επισήμως η αξιολόγηση. Αυτό εξηγεί γιατί οι αποδόσεις των ομολόγων λειτουργούν συχνά σαν καθημερινό δημοψήφισμα εμπιστοσύνης στην οικονομική πολιτική μιας χώρας. Ο οίκος αξιολόγησης δημοσιεύει την απόφασή του μερικές φορές τον χρόνο.

Η αγορά ψηφίζει κάθε δευτερόλεπτο.

Πόσο κοστίζει μια μονάδα επιτοκίου;

Εδώ η συζήτηση γίνεται πολύ συγκεκριμένη. Ας υποθέσουμε ότι μια κυβέρνηση χρειάζεται να δανειστεί €20 δισ. Με επιτόκιο 4%, το ετήσιο κόστος τόκων για αυτόν τον νέο δανεισμό είναι περίπου: €800 εκατ. Εάν η πολιτική αβεβαιότητα και ο αυξημένος κίνδυνος ανεβάσουν το απαιτούμενο επιτόκιο στο 5%, το κόστος γίνεται €1 δισ. Διαφορά: €200 εκατ κάθε χρόνο. Και αυτό μόνο για τα συγκεκριμένα €20 δισ.

Όταν μια χώρα πρέπει να δανείζεται συνεχώς για να καλύπτει ελλείμματα και να αναχρηματοδοτεί παλιότερο χρέος, η διαφορά συσσωρεύεται. Έτσι οι μονάδες βάσης που εμφανίζονται στις οθόνες των επενδυτών μετατρέπονται τελικά σε πραγματικές δημόσιες δαπάνες.

Χρήματα που διαφορετικά θα μπορούσαν να χρηματοδοτήσουν υποδομές, υγεία, εκπαίδευση ή μειώσεις φόρων καταλήγουν στην εξυπηρέτηση του χρέους.

Το παράδοξο: Γιατί μια χώρα με λιγότερο χρέος μπορεί να πληρώνει περισσότερο;

Εδώ βρίσκεται ίσως το πιο ενδιαφέρον μάθημα της ρουμανικής περίπτωσης. Θα μπορούσε κάποιος να ρωτήσει: πώς είναι δυνατόν η Ρουμανία, με πολύ χαμηλότερο λόγο δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ από την Ελλάδα ή την Ιταλία, να αντιμετωπίζει τόσο έντονη πίεση;

Επειδή η αγορά δεν κοιτάζει μόνο έναν αριθμό. Η σύνθεση του χρέους έχει σημασία. Η διάρκεια έχει σημασία. Το νόμισμα έχει σημασία. Η επενδυτική βάση έχει σημασία. Οι χρηματοδοτικές ανάγκες έχουν σημασία.

Και κυρίως έχει σημασία η κατεύθυνση.

Μια χώρα μπορεί να έχει υψηλό χρέος αλλά να εμφανίζει πρωτογενή πλεονάσματα και να μειώνει σταδιακά τον λόγο χρέους προς ΑΕΠ. Μια άλλη μπορεί να έχει χαμηλότερο χρέος αλλά πολύ μεγάλα ελλείμματα που το αυξάνουν γρήγορα.

Για τον επενδυτή η ερώτηση δεν είναι μόνο: "Πού βρίσκεσαι σήμερα;" Είναι επίσης: "Πού θα βρίσκεσαι σε πέντε χρόνια;"

Και εδώ εμφανίζεται η Ελλάδα

Η σύγκριση με την Ελλάδα είναι ιδιαίτερα διδακτική, αλλά χρειάζεται προσοχή. Το ελληνικό δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ παραμένει πολύ υψηλότερο από το ρουμανικό.

Ωστόσο μεγάλο μέρος του ελληνικού χρέους έχει ιδιαίτερα μεγάλη μέση διάρκεια και σημαντικό τμήμα του βρίσκεται στα χέρια επίσημων ευρωπαϊκών πιστωτών με όρους που διαφέρουν από τον συνηθισμένο βραχυπρόθεσμο δανεισμό της αγοράς.

Παράλληλα, η Ελλάδα έχει επιστρέψει σε πρωτογενή πλεονάσματα και ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ έχει κινηθεί πτωτικά. Αυτό δεν σημαίνει ότι το ελληνικό χρέος παύει να αποτελεί σημαντικό μακροπρόθεσμο περιορισμό.

Δείχνει όμως γιατί δύο χώρες δεν μπορούν να συγκρίνονται απλώς κοιτάζοντας τη στήλη "χρέος προς ΑΕΠ". Το κρίσιμο ερώτημα έχει να κάνε με το πόσο πρέπει να δανειστείς από την αγορά, πότε πρέπει να το κάνεις και με τι κόστος;