Οι αγορές αρχίζουν να ανησυχούν για τη βιωσιμότητα του αμερικανικού χρέους. Και όταν οι επενδυτές ανησυχούν, η αντίδρασή τους είναι προβλέψιμη: απαιτούν μεγαλύτερες αποδόσεις για να συνεχίσουν να χρηματοδοτούν το κράτος.
Από τον Wolfgang Munchau | Unherd
Απόδοση – δημοσιογραφική επιμέλεια: Μ.Κ. | Greece2Day
Αυτό ακριβώς συμβαίνει σήμερα στα μακροπρόθεσμα αμερικανικά ομόλογα. Και για την Ευρώπη, η εικόνα είναι ανησυχητικά γνώριμη.
Η κρίση κρατικού χρέους της Ευρωζώνης έδειξε πριν από περισσότερο από μία δεκαετία πόσο γρήγορα μπορεί να δημιουργηθεί ένας φαύλος κύκλος στον οποίο το υψηλότερο χρέος οδηγεί σε υψηλότερα επιτόκια, τα υψηλότερα επιτόκια σε μεγαλύτερα ελλείμματα και τα μεγαλύτερα ελλείμματα σε ακόμη περισσότερο χρέος.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες εμφανίζουν πλέον στοιχεία αυτής ακριβώς της επικίνδυνης δυναμικής.
Η αγορά στέλνει το πρώτο μήνυμα
Οι πιέσεις είναι ιδιαίτερα εμφανείς στα αμερικανικά ομόλογα μεγάλης διάρκειας. Η απόδοση του 30ετούς αμερικανικού Treasury έφτασε την Τρίτη στο 5,336%.
Μετά τις κινήσεις του υπουργού Οικονομικών Scott Bessent, υποχώρησε προσωρινά έως το 5,182%, για να επιστρέψει στη συνέχεια περίπου στο 5,252% – ουσιαστικά κοντά στα επίπεδα από τα οποία είχε ξεκινήσει.
Η προσπάθεια της αμερικανικής κυβέρνησης να περιορίσει τις πιέσεις στις μεγάλες διάρκειες μέσω μεγαλύτερης έκδοσης βραχυπρόθεσμων τίτλων και επαναγορών χρέους δεν φαίνεται, τουλάχιστον μέχρι στιγμής, να έχει αλλάξει τη θεμελιώδη εικόνα.
Το πρόβλημα δεν είναι απλώς η ημερήσια διακύμανση των αποδόσεων. Είναι η σχέση μεταξύ χρέους, επιτοκίων και ελλειμμάτων.
Ο φαύλος κύκλος του χρέους
Ο μηχανισμός είναι απλός αλλά επικίνδυνος. Όσο περισσότερο αυξάνεται το δημόσιο χρέος, τόσο περισσότερο μπορεί να ανησυχούν οι αγορές για τη μελλοντική βιωσιμότητά του.
Οι επενδυτές ζητούν τότε μεγαλύτερες αποδόσεις. Αυτό αυξάνει το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους. Οι υψηλότεροι τόκοι αυξάνουν με τη σειρά τους το δημοσιονομικό έλλειμμα. Και επειδή το κράτος χρηματοδοτεί το έλλειμμα εκδίδοντας νέο χρέος, δημιουργείται ένας αυτοτροφοδοτούμενος μηχανισμός: Περισσότερο χρέος → υψηλότερα επιτόκια → περισσότεροι τόκοι → μεγαλύτερα ελλείμματα → ακόμη περισσότερο χρέος.
Αυτό είναι το σημείο στο οποίο μια δημοσιονομική δυσκολία μπορεί να αρχίσει να μετατρέπεται σε κρίση.
Το CBO ήδη αναθεωρεί τους αριθμούς
Υπάρχει ακόμη μία προειδοποιητική ένδειξη.
Το Congressional Budget Office αναγκάστηκε πρόσφατα να αναθεωρήσει προς τα πάνω κατά περίπου $200 δισ. την προηγούμενη εκτίμησή του για το αμερικανικό δημοσιονομικό έλλειμμα του τρέχοντος οικονομικού έτους.
Ο λόγος είναι κρίσιμος: οι υψηλότεροι τόκοι αυξάνουν το ίδιο το έλλειμμα.
Και όσο το χρέος αναχρηματοδοτείται σε υψηλότερες αποδόσεις, η επιβάρυνση περνά σταδιακά στον ομοσπονδιακό προϋπολογισμό. Αυτή δύσκολα θα είναι η τελευταία αναθεώρηση.
Το μάθημα της Ευρωζώνης: Οι κρίσεις χρέους δεν εξελίσσονται γραμμικά
Ένα από τα σημαντικότερα μαθήματα της ευρωπαϊκής κρίσης είναι ότι οι κρίσεις χρέους δεν λειτουργούν γραμμικά. Μια χώρα μπορεί για χρόνια να δανείζεται χωρίς εμφανές πρόβλημα. Οι αγορές μπορεί να αντιμετωπίζουν το χρέος της ως ασφαλές.
Και στη συνέχεια, μέσα σε σχετικά μικρό χρονικό διάστημα, η αντίληψη του κινδύνου μπορεί να αλλάξει.
- Οι αποδόσεις ανεβαίνουν.
- Το κόστος αναχρηματοδότησης αυξάνεται.
- Η δημοσιονομική κατάσταση χειροτερεύει.
- Οι επενδυτές ανησυχούν ακόμη περισσότερο.
- Και ο κύκλος επιταχύνεται.
Η Ευρωζώνη το έζησε αυτό με ιδιαίτερα βίαιο τρόπο μετά το 2010.
Διαβάστε ακόμα: Σε ποια χέρια βρίσκεται το αμερικανικό δημόσιο χρέος
Τι σημαίνει πραγματικά «default»
Η λέξη "χρεοκοπία" δημιουργεί συνήθως την εικόνα ενός κράτους που ανακοινώνει ότι δεν θα πληρώσει τους ομολογιούχους του. Στην πραγματικότητα υπάρχουν περισσότεροι τρόποι με τους οποίους μια κοινωνία μπορεί να καταλήξει να πληρώσει τον λογαριασμό μιας κρίσης χρέους.
Ο πρώτος είναι η κλασική αθέτηση πληρωμών προς τους πιστωτές.
Ο δεύτερος είναι η αθέτηση πολιτικών υποσχέσεων προς τους πολίτες – για παράδειγμα μέσω περικοπών σε συντάξεις, υγειονομική περίθαλψη ή άλλες παροχές.
Και ο τρίτος είναι ο πληθωρισμός.
Εάν το πραγματικό βάρος του χρέους μειωθεί μέσω υψηλότερου πληθωρισμού, οι ομολογιούχοι μπορεί να πληρωθούν ονομαστικά στο ακέραιο, αλλά η πραγματική αγοραστική αξία των χρημάτων που λαμβάνουν είναι χαμηλότερη.
Με αυτή την έννοια, μια κρίση χρέους καταλήγει σχεδόν πάντοτε σε κάποιον συνδυασμό δημοσιονομικής προσαρμογής και μεταφοράς του κόστους.
«Οι ΗΠΑ έχουν το δολάριο» – Είναι αρκετό;
Το ισχυρότερο αντεπιχείρημα είναι γνωστό. Οι Ηνωμένες Πολιτείες δεν είναι Ελλάδα, Ιταλία ή Ισπανία.
Δανείζονται στο δικό τους νόμισμα. Διαθέτουν τη Federal Reserve. Και κυρίως, το δολάριο παραμένει το σημαντικότερο παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα.
Αυτό δίνει στην Ουάσιγκτον τεράστια πλεονεκτήματα. Όμως αυτό δεν ακυρώνει τη βασική αριθμητική του χρέους. Η ιδέα ότι μια χώρα δεν μπορεί να αντιμετωπίσει ουσιαστικό πρόβλημα χρέους επειδή η κεντρική τράπεζά της μπορεί να δημιουργήσει απεριόριστη ποσότητα νομίσματος παραβλέπει το κόστος μιας τέτοιας πολιτικής.
Η νομισματική χρηματοδότηση δεν εξαφανίζει το κόστος. Μπορεί απλώς να το μεταφέρει στον πληθωρισμό και στην αξία του νομίσματος.
Το δεύτερο μάθημα της Ευρώπης: Δεν μετρά μόνο το δημόσιο χρέος
Υπάρχει όμως και ένα βαθύτερο μάθημα από την κρίση της Ευρωζώνης. Δεν έχει σημασία μόνο πόσο χρωστά το κράτος. Σημασία έχει το συνολικό χρέος της οικονομίας – δημόσιο και ιδιωτικό.
Η Ισπανία αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα.
Πριν από την ευρωπαϊκή κρίση, τα δημόσια οικονομικά της έμοιαζαν σχετικά υγιή. Το μεγάλο πρόβλημα βρισκόταν στον ιδιωτικό τομέα και ιδιαίτερα στο τραπεζικό σύστημα, το οποίο είχε εκτεθεί υπερβολικά στην πιστωτική και στεγαστική φούσκα.
Όταν η κρίση ξέσπασε, η κυβέρνηση αναγκάστηκε τελικά να αποδεχθεί ευρωπαϊκό πρόγραμμα στήριξης για την ανακεφαλαιοποίηση του τραπεζικού της συστήματος.
Το ιδιωτικό χρέος μπορεί, επομένως, μέσα σε μια κρίση να μετατραπεί σε δημόσιο πρόβλημα.
Τώρα εμφανίζεται και ένας νέος ανταγωνιστής: η τεχνητή νοημοσύνη
Η αμερικανική κυβέρνηση αντιμετωπίζει και μία επιπλέον πρόκληση. Δεν είναι ο μοναδικός τεράστιος δανειολήπτης στις κεφαλαιαγορές.
Η έκρηξη των επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη και στα data centers απαιτεί πρωτοφανή ποσά κεφαλαίων. Οι εταιρείες AI προσφεύγουν ολοένα περισσότερο στις αγορές χρέους για να χρηματοδοτήσουν τις τεράστιες επενδύσεις σε υπολογιστική ισχύ, ενέργεια και υποδομές.
Σύμφωνα με εκτιμήσεις της Apollo οι εκδόσεις ομολόγων που συνδέονται με την AI θα μπορούσαν να φτάσουν περίπου τα $700 δισ. μέσα στη χρονιά.
Αυτό δημιουργεί ένα δυνητικό crowding-out effect.
Οι επενδυτές διαθέτουν περισσότερες εναλλακτικές επιλογές για το κεφάλαιό τους και το αμερικανικό Δημόσιο πρέπει να ανταγωνιστεί τις εταιρικές εκδόσεις για να προσελκύσει χρηματοδότηση. Όσο μεγαλύτερη είναι η προσφορά τίτλων στην αγορά, τόσο μεγαλύτερη μπορεί να γίνει η πίεση στις αποδόσεις.
Η Αμερική δεν είναι μόνη
Το πρόβλημα δεν περιορίζεται στις Ηνωμένες Πολιτείες. Η Ευρώπη διαθέτει αρκετές οικονομίες με δύσκολη δημοσιονομική δυναμική.
- Η Γαλλία αντιμετωπίζει υψηλό χρέος και επίμονα ελλείμματα.
- Η Βρετανία προσπαθεί να τηρήσει τους δημοσιονομικούς της κανόνες με σημαντικό πολιτικό κόστος.
- Ακόμη και η Γερμανία, η οποία για χρόνια αποτελούσε το ευρωπαϊκό πρότυπο δημοσιονομικής πειθαρχίας, έχει εισέλθει σε περίοδο πολύ μεγαλύτερου δανεισμού.
Το διεθνές περιβάλλον, επομένως, χαρακτηρίζεται από έναν ολοένα εντονότερο ανταγωνισμό κρατών και επιχειρήσεων για κεφάλαια.
Έχει αρχίσει η παρακμή των ΗΠΑ;
Μήπως όλα αυτά αποτελούν τα πρώτα σημάδια μιας μακροπρόθεσμης αμερικανικής παρακμής;
Η απάντηση δεν είναι αναγκαστικά θετική.
Οι Ηνωμένες Πολιτείες παραμένουν η παγκόσμια τεχνολογική υπερδύναμη. Η πρωτοκαθεδρία τους στην τεχνολογία, στην τεχνητή νοημοσύνη, στις κεφαλαιαγορές και στην καινοτομία μπορεί να συνεχίσει να στηρίζει την αμερικανική οικονομία για πολλά χρόνια.
Αλλά οι οικονομικές παρακμές δεν γίνονται πάντοτε αμέσως ορατές.
Χαρακτηριστικό παράδειγμα η Γερμανία: οι βαθύτερες αιτίες της σημερινής της στασιμότητας μπορούν να εντοπιστούν αρκετά πίσω στον χρόνο, ενώ η επιδείνωση έγινε ξεκάθαρη στα οικονομικά δεδομένα πολύ αργότερα.
Στη περίπτωση των ΗΠΑ "οι σπόροι της παρακμής έχουν ήδη φυτευτεί".
Το πιο επικίνδυνο αξίωμα των αγορών
Για δεκαετίες, τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα αποτελούν το θεμέλιο του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος.
Τα Treasuries αντιμετωπίζονται στα οικονομικά μοντέλα ως το κατεξοχήν risk-free asset – το περιουσιακό στοιχείο χωρίς πιστωτικό κίνδυνο πάνω στο οποίο τιμολογείται μεγάλο μέρος του υπόλοιπου χρηματοπιστωτικού κόσμου.
Αυτό ακριβώς θεωρείται και ως το πλέον επικίνδυνο.
Οι Ευρωπαίοι πίστευαν κάποτε ότι τα κρατικά ομόλογα των χωρών της Ευρωζώνης μπορούσαν να αντιμετωπίζονται σχεδόν ως ισοδύναμα ασφαλή περιουσιακά στοιχεία. Η κρίση χρέους απέδειξε πόσο λανθασμένη μπορούσε να είναι αυτή η υπόθεση.
Η Αμερική έχει πολύ μεγαλύτερα πλεονεκτήματα από οποιαδήποτε μεμονωμένη χώρα της Ευρωζώνης. Διαθέτει δικό της νόμισμα, δική της κεντρική τράπεζα, τεράστια και βαθιά κεφαλαιαγορά και το σημαντικότερο αποθεματικό νόμισμα στον κόσμο.
Αλλά κανένα από αυτά δεν καταργεί την αριθμητική.
Εάν το χρέος αυξάνεται ταχύτερα από την ικανότητα μιας οικονομίας να το εξυπηρετεί, οι τόκοι καταναλώνουν ολοένα μεγαλύτερο μέρος των δημόσιων πόρων.
Και τότε το ερώτημα παύει να είναι αν θα υπάρξει κόστος. Το ερώτημα γίνεται ποιος θα το πληρώσει: οι φορολογούμενοι μέσω υψηλότερων φόρων, οι πολίτες μέσω χαμηλότερων παροχών, οι επενδυτές μέσω αναδιάρθρωσης ή όλοι μαζί μέσω υψηλότερου πληθωρισμού.
Η κρίση της Ευρωζώνης άφησε ένα μάθημα που η Ουάσιγκτον ίσως δεν πρέπει να αγνοήσει: στις αγορές κρατικού χρέους, τίποτε δεν παραμένει "χωρίς κίνδυνο" για πάντα.
Add comment
Comments