Η προσπάθεια του αμερικανικού υπουργείου Οικονομικών να συγκρατήσει τις αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων συγκρούεται με τη μάχη της Fed κατά του πληθωρισμού – Το δύσκολο μήνυμα που καλείται να στείλει ο Kevin Warsh από το Jackson Hole και ο φόβος της "δημοσιονομικής κυριαρχίας"
Από την Claire Jones | Financial Times
Απόδοση – δημοσιογραφική επιμέλεια: Γ.Δ. | Greece2Day
Η παρέμβαση του Αμερικανού υπουργού Οικονομικών Scott Bessent στην αγορά κρατικών ομολόγων προκαλεί αυξανόμενη ανησυχία στη Wall Street, καθώς μεγάλοι επενδυτές προειδοποιούν ότι η προσπάθεια της κυβέρνησης να συμπιέσει το μακροπρόθεσμο κόστος δανεισμού κινείται ουσιαστικά προς την αντίθετη κατεύθυνση από τη μάχη της Federal Reserve κατά του πληθωρισμού. Το ζήτημα αποκτά ιδιαίτερη βαρύτητα λίγες ημέρες πριν ο πρόεδρος της Fed, Kevin Warsh, ανέβει στο βήμα του ετήσιου συμποσίου κεντρικών τραπεζιτών στο Jackson Hole του Wyoming.
Η αιφνιδιαστική απόφαση του Bessent την περασμένη εβδομάδα να τουλάχιστον διπλασιάσει τις αγορές μακροπρόθεσμων αμερικανικών κρατικών τίτλων από το Treasury προκάλεσε έντονες αντιδράσεις στις αγορές. Επενδυτές εκτιμούν ότι η κίνηση όχι μόνο μπορεί να υπονομεύσει την αξιοπιστία του αμερικανικού υπουργείου Οικονομικών, αλλά ενδέχεται να δυσκολέψει τη Fed στην προσπάθειά της να αντιμετωπίσει τη νέα έξαρση του πληθωρισμού. Η παρέμβαση ήρθε μετά την εκτίναξη του μακροπρόθεσμου κόστους δανεισμού των ΗΠΑ σε υψηλό 19 ετών, αναγκάζοντας την κυβέρνηση Trump να κινηθεί για να στηρίξει την τεράστια αγορά αμερικανικών ομολόγων, ύψους περίπου $32 τρισ.
Και κάπως έτσι δημιουργείται ένα πρωτοφανές πρόβλημα οικονομικής πολιτικής: Το Treasury προσπαθεί να ρίξει τα επιτόκια της αγοράς την ώρα που η Fed εξετάζει εάν πρέπει να τα αυξήσει.
«Αυτοϋπονομευόμενη στρατηγική»
Οι αντιδράσεις μεγάλων επενδυτών είναι ιδιαίτερα έντονες. Ο Greg Peters, co-chief investment officer της PGIM Credit, χαρακτήρισε εξαιρετικά προβληματική τη λογική πίσω από την παρέμβαση του Treasury. "Έχω πολύ αρνητική άποψη για το σκεπτικό του υπουργείου Οικονομικών και τις παρεμβάσεις του", δήλωσε, χαρακτηρίζοντας τη στρατηγική αυτοπεριοριζόμενη και τελικά αυτοϋπονομευόμενη. Το πρόβλημα, σύμφωνα με τον ίδιο, μεταφέρεται πλέον στον Warsh: οι αγορές περιμένουν από τον πρόεδρο της Fed να δώσει μια απάντηση στο Jackson Hole, χωρίς όμως να είναι καθόλου σαφές τι ακριβώς μπορεί να κάνει.
Ακόμη πιο αιχμηρή ήταν η Lisa Shalett, chief investment officer της Morgan Stanley Wealth Management. Η παρέμβαση στην αγορά κρατικών ομολόγων επειδή η κυβέρνηση είναι δυσαρεστημένη με την άνοδο των αποδόσεων, υποστήριξε, δεν αποτελεί πειστικό οικονομικό επιχείρημα και δημιουργεί την εικόνα μιας αυθαίρετης οικονομικής πολιτικής. Και αυτό είναι ιδιαίτερα επικίνδυνο για το αμερικανικό Treasury.
Οι επενδυτές δεν θέλουν ένα υπουργείο Οικονομικών που να θεωρείται απρόβλεπτο. Ακόμη περισσότερο, εάν ο Bessent συνεχίσει να επιχειρεί να ελέγξει τις αποδόσεις στη σημαντικότερη αγορά κρατικών ομολόγων του κόσμου, αυτό μπορεί να εκληφθεί από τους επενδυτές ως έμμεση παραδοχή ότι η Ουάσιγκτον ανησυχεί πλέον σοβαρά για τη βιωσιμότητα του αμερικανικού χρέους.
Ο πόλεμος με το Ιράν άλλαξε τα δεδομένα
Το πρόβλημα για τη Fed έχει γίνει ακόμη δυσκολότερο εξαιτίας των οικονομικών επιπτώσεων του πολέμου της κυβέρνησης Trump με το Ιράν. Η σύγκρουση έχει προκαλέσει σημαντικές αυξήσεις κόστους για επιχειρήσεις και καταναλωτές, τροφοδοτώντας νέες πληθωριστικές πιέσεις. Ο Warsh φτάνει επομένως στο Jackson Hole έχοντας απέναντί του δύο διαφορετικές πιέσεις.
- Από τη μία πλευρά, οι αγορές θέλουν να γνωρίζουν τι ακριβώς θα χρειαστεί για να αυξήσει η Fed τα επιτόκια.
- Από την άλλη, η κυβέρνηση θέλει χαμηλότερο κόστος δανεισμού.
Και όλα αυτά ενώ ο τελευταίος πληθωρισμός στις ΗΠΑ βρίσκεται στο 3,7%, σημαντικά υψηλότερα από τον επίσημο στόχο του 2% της Fed.
Γιατί ανεβαίνουν οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων
Η άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων δεν έχει μία μόνο αιτία. Οι επενδυτές βλέπουν ταυτόχρονα: επίμονο πληθωρισμό, αυξανόμενο δημόσιο δανεισμό και τεράστιες ανάγκες χρηματοδότησης για την επενδυτική έκρηξη της τεχνητής νοημοσύνης. Όλα αυτά αυξάνουν τη ζήτηση για κεφάλαια και ασκούν ανοδική πίεση στις αποδόσεις. Η απάντηση του Bessent ήταν να αυξήσει τις επαναγορές μακροπρόθεσμων κρατικών τίτλων, με στόχο να στηρίξει τις τιμές τους και, κατ' επέκταση, να περιορίσει τις αποδόσεις. Όμως η συγκεκριμένη κίνηση δημιουργεί ένα πολύ μεγαλύτερο ερώτημα: Πρέπει το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών να προσπαθεί να επηρεάζει το επίπεδο των επιτοκίων της αγοράς;
Druckenmiller: «Ήταν λάθος»
Η διαφωνία αποκτά ιδιαίτερο ενδιαφέρον επειδή Bessent και Warsh έχουν έναν κοινό ισχυρό μέντορα: τον δισεκατομμυριούχο επενδυτή Stanley Druckenmiller. Οι δύο άνδρες συναντώνται τακτικά και οι σχέσεις τους θεωρούνται καλές. Αυτό όμως δεν αλλάζει το γεγονός ότι οι πολιτικές του Treasury και της Fed εμφανίζονται ολοένα περισσότερο ασύμβατες. Και ο ίδιος ο Druckenmiller πήρε θέση εναντίον της κίνησης του Bessent. Χαρακτήρισε την αύξηση των επαναγορών μακροπρόθεσμων Treasuries σε τουλάχιστον $4 δισ. "λάθος". Κατά την άποψή του, δεν επρόκειτο πλέον για απλή διαχείριση ρευστότητας. Ήταν ουσιαστικά διαχείριση της τιμής των ομολόγων. Και η διάκριση είναι κρίσιμη.
Ένα υπουργείο Οικονομικών μπορεί να παρεμβαίνει τεχνικά στην αγορά ώστε να εξασφαλίζει την ομαλή λειτουργία της. Είναι εντελώς διαφορετικό όμως να αγοράζει τίτλους επειδή θεωρεί ότι η αγορά έχει διαμορφώσει "λάθος" επιτόκιο.
Διαβάστε ακόμα: ΗΠΑ: Το κόστος δανεισμού εκτοξεύθηκε σε υψηλό 25ετίας
Το παράδοξο: Αν πετύχει ο Bessent, δυσκολεύεται η Fed
Μέχρι στιγμής, η επίδραση της παρέμβασης στις αποδόσεις των ομολόγων είναι περιορισμένη. Αλλά εδώ βρίσκεται το μεγάλο παράδοξο. Εάν ο Bessent πετύχει, μπορεί να δημιουργήσει ακόμη μεγαλύτερο πρόβλημα στη Fed. Η πτώση των μακροπρόθεσμων αποδόσεων θα μπορούσε να οδηγήσει σε χαμηλότερα επιτόκια στεγαστικών δανείων και φθηνότερη χρηματοδότηση για επιχειρήσεις και καταναλωτές. Αυτό θα λειτουργούσε ως οικονομική τόνωση. Θα ενίσχυε δηλαδή τη ζήτηση ακριβώς τη στιγμή που η Fed προσπαθεί να περιορίσει τον πληθωρισμό. Και αρκετοί αξιωματούχοι της κεντρικής τράπεζας θεωρούν ήδη ότι απαιτείται η αντίθετη πολιτική.
Τρία μέλη της Federal Open Market Committee υποστήριξαν αύξηση επιτοκίων στη συνεδρίαση του Ιουλίου, ενώ και άλλοι περιφερειακοί πρόεδροι της Fed έχουν δηλώσει έκτοτε ότι θα μπορούσαν να στηρίξουν αύξηση κατά 25 μονάδες βάσης. Με απλά λόγια: Το Treasury πατάει το γκάζι την ώρα που ένα μέρος της Fed θέλει να πατήσει φρένο.
Ο Bessent λέει ότι η αγορά κάνει λάθος
Η κατάσταση έγινε ακόμη πιο περίπλοκη όταν ο Bessent υποστήριξε ότι η αύξηση του κόστους δανεισμού της αμερικανικής κυβέρνησης δεν αντανακλά τα θεμελιώδη μεγέθη της οικονομίας. Ουσιαστικά, ο υπουργός Οικονομικών είπε στην αγορά ότι οι αποδόσεις που διαμορφώνει είναι υπερβολικά υψηλές. Αυτό όμως έρχεται σχεδόν σε ευθεία αντίθεση με τη φιλοσοφία που έχει επιχειρήσει να εισαγάγει ο Warsh στη Fed. Ο νέος πρόεδρος της κεντρικής τράπεζας έχει περιορίσει τη λεγόμενη forward guidance - την πρακτική δηλαδή με την οποία οι κεντρικοί τραπεζίτες προϊδεάζουν τις αγορές για τις επόμενες κινήσεις τους.
Αντίθετα, θέλει οι επενδυτές να δίνουν μεγαλύτερη σημασία στα οικονομικά στοιχεία και στα σήματα των ίδιων των αγορών. Μόλις τον προηγούμενο μήνα είχε μάλιστα υποστηρίξει ότι οι υψηλότερες αποδόσεις των Treasuries αντανακλούν οικονομικές εξελίξεις που μπορεί να δικαιολογούν υψηλότερα επιτόκια στις ΗΠΑ. Η Fed, είχε τονίσει, προσπαθεί να μην παρεμβαίνει στο μήνυμα που στέλνει η αγορά. Και τώρα το Treasury κάνει σχεδόν ακριβώς το αντίθετο.
Ποιον πρέπει να πιστέψει η αγορά;
Ο Krishna Guha, αντιπρόεδρος της Evercore ISI, συνοψίζει το πρόβλημα: είναι δύσκολο για τον Warsh να ζητά από τους επενδυτές να εμπιστεύονται τον μηχανισμό διαμόρφωσης των τιμών στην αγορά ομολόγων όταν ο ίδιος ο υπουργός Οικονομικών δηλώνει ουσιαστικά ότι οι τιμές που παράγει αυτή η αγορά είναι λανθασμένες - και παρεμβαίνει για να τις αλλάξει. Η σύγκρουση δεν είναι απλώς τεχνική. Αφορά τη φιλοσοφία της οικονομικής πολιτικής των ΗΠΑ. Ποιος τελικά πρέπει να καθορίζει το κόστος του χρήματος;
- Η αγορά;
- Η ανεξάρτητη κεντρική τράπεζα;
- Ή το υπουργείο Οικονομικών;
Το Jackson Hole γίνεται κρίσιμο τεστ για τον Warsh
Για αυτόν ακριβώς τον λόγο η ομιλία του Kevin Warsh στο Jackson Hole αποκτά πολύ μεγαλύτερη σημασία από μια συνηθισμένη εμφάνιση προέδρου της Fed. Ο Warsh αναμένεται να εξηγήσει τη νέα, περισσότερο λιτή επικοινωνιακή στρατηγική του και να επιχειρήσει να πείσει τις αγορές ότι η κεντρική τράπεζα παραμένει αποφασισμένη να επαναφέρει τον πληθωρισμό στο 2%. Θα πρέπει όμως ταυτόχρονα να απαντήσει - έστω έμμεσα - σε ένα ακόμη πιο δύσκολο ερώτημα: Μπορεί η Fed να ασκήσει πραγματικά ανεξάρτητη νομισματική πολιτική όταν το Treasury επιχειρεί ενεργά να συγκρατήσει τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις;
Ο Scott Barnard της Westwood θεωρεί ότι ο συνδυασμός της εγκατάλειψης της forward guidance από τον Warsh και της παρέμβασης του Bessent έχει δημιουργήσει την εντύπωση ότι οι δύο σημαντικότεροι θεσμοί της αμερικανικής οικονομικής πολιτικής τραβούν προς αντίθετες κατευθύνσεις.
Και πίσω από όλα βρίσκονται τα midterms
Υπάρχει όμως και η πολιτική διάσταση. Η κυβέρνηση Trump επιθυμεί χαμηλότερο κόστος δανεισμού ενόψει των κρίσιμων ενδιάμεσων εκλογών του Νοεμβρίου. Υψηλές αποδόσεις σημαίνουν ακριβότερα στεγαστικά δάνεια, ακριβότερα επιχειρηματικά δάνεια και μεγαλύτερο κόστος εξυπηρέτησης του τεράστιου αμερικανικού δημόσιου χρέους. Η πολιτική πίεση για χαμηλότερα επιτόκια είναι επομένως εύκολα κατανοητή. Αλλά εάν η προσπάθεια του Bessent να μειώσει τις αποδόσεις αποτύχει, το επόμενο ερώτημα είναι πολύ πιο επικίνδυνο: Θα αυξηθεί η πίεση προς τη Fed να βοηθήσει;
Ο μεγάλος φόβος: «Fiscal dominance»
Εδώ εμφανίζεται ένας από τους πιο επικίνδυνους όρους για μια υπερχρεωμένη οικονομία: Δημοσιονομική κυριαρχία - fiscal dominance. Ο όρος περιγράφει μια κατάσταση στην οποία η νομισματική πολιτική αρχίζει να προσαρμόζεται στις ανάγκες της δημοσιονομικής πολιτικής. Δηλαδή η κεντρική τράπεζα δεν αποφασίζει πλέον τα επιτόκια αποκλειστικά με βάση τον πληθωρισμό και την οικονομική δραστηριότητα, αλλά λαμβάνει υπόψη και το πόσο ακριβό γίνεται για το κράτος να εξυπηρετεί το χρέος του. Ο Jason Furman, καθηγητής στο Harvard και πρώην επικεφαλής του Council of Economic Advisers επί Barack Obama, προειδοποιεί ότι εάν η Fed άρχιζε να καθορίζει τη νομισματική πολιτική έχοντας ως στόχο να διευκολύνει τη διαχείριση του δημόσιου χρέους, αυτό θα είχε σαφή οσμή fiscal dominance.
Και αυτή είναι ίσως η πραγματική ιστορία πίσω από τη διαμάχη Bessent–Warsh. Δεν αφορά μόνο μερικά δισεκατομμύρια δολάρια επαναγορών ομολόγων. Αφορά το εάν η μεγαλύτερη αγορά κρατικού χρέους στον κόσμο εξακολουθεί να μπορεί να διαμορφώνει ελεύθερα την τιμή του αμερικανικού κινδύνου. Και κυρίως αφορά ένα ερώτημα που μέχρι πρόσφατα θα φαινόταν σχεδόν αδιανόητο για τις Ηνωμένες Πολιτείες:
Τι συμβαίνει όταν το δημόσιο χρέος γίνεται τόσο μεγάλο, ώστε η κυβέρνηση δεν αντέχει πλέον τα επιτόκια που απαιτεί η ίδια η αγορά;
Add comment
Comments